男人冬泳油价企稳回升。由于OPEC再次进行减产，且委内瑞拉原油产量持续下滑，2019Q1油价企稳回升，布伦特原油均价为63.32美元/桶，同比降低3.55美元/桶（-5.3%），环比降低4.54美元/桶（-6.7%）。 多数石化产品价差下降。2019Q1，乙烯-石脑油、丙烯-石脑油、丁二烯、苯、甲苯、丙烯（PDH）、丁二烯等产品价差分别同比缩小29.3%、12.5%、22.1%、78.1%、30.8%、25.8%和5.9%。但丙烯酸类产品盈利同比提高，其中丙烯酸价差同比扩大近30%，我们认为江苏化工事故进一步加强丙烯酸产品供给收缩预期，产品价格有望维持高位或进一步上涨。 公司分类。我们将石化行业上市公司分为三个子板块：油气开采（3 家）、油服（12 家）、炼化板块（30 家）。由于中石油、中石化收入、利润规模远超行业内其他公司，因而我们将单独分析这两家公司。 油气开采板块：2019Q1盈利同比下滑。2019Q1，3 家油气开采公司合计实现营业收入51.08亿元，同比增长0.01%；实现归属母公司净利润2.91亿元，同比下滑55.66%，其中新潮能源虽然收入增长31%，但盈利下降近3倍。 油服板块：2019Q1多数公司实现正盈利。2019Q1，12 家油服行业上市公司合计营业收入227.82亿元，同比增长33.06%；1.11亿元，同比增长1.12倍。分公司来看，盈利同比增长较快的公司有惠博普、通源石油、安控科技、ST油服、中海油服等。 炼化板块：盈利同比下滑30%左右。2019Q1，30 家炼化行业上市公司合计实现营业收入1473.30亿元，同比增长12.35%；实现归母净利润43.79亿元，同比下降29.28%。2019Q1，4家PTA-涤纶产业链龙头（恒力股份、恒逸石化、桐昆股份、荣盛石化）合计实现营业收入641.68亿元，同比增长21.43%；合计归母净利润20.55亿元，同比降低30.1%。 中国石化：上游业务扭亏，业绩环比提升。2019Q1，公司实现归母净利润147.63亿元，同比下降21.3%。勘探与开采板块实现扭亏，炼油盈利恢复中，化工板块产品产量增长，分销板块盈利回归正常。 中国石化：上游业务扭亏，业绩环比提升。2019Q1，公司实现归母净利润147.63亿元，同比下降21.3%。勘探与开采板块实现扭亏，炼油盈利恢复中，化工板块产品产量增长，分销板块盈利回归正常。 油价：预计下半年上涨承压。我们认为2019年油价上半年企稳回升，下半年上涨承压。短期主要关注因素：（1）OPEC减产执行情况；（2）美国对伊制裁对伊朗原油出口的影响；（3）页岩油产量增速。 重点上市公司：我们关注2019年业绩有增量的石化上市公司，包括卫星石化、桐昆股份、恒力股份、新奥股份等，同时关注估值低、分红稳定的中国石化，以及有望受益中石油资本支出增加的中油工程等。 2019Q1油价企稳回升，布伦特原油均价为63.32美元/桶。2018Q4，油价大幅下跌，至2018年末，布伦特油价跌至50美元/桶。2019Q1，油价企稳回升，布伦特原油均价为63.32美元/桶，同比降低3.55美元/桶（-5.3%），环比降低4.54美元/桶（-6.7%）。 2019Q1年影响油价的因素分析。我们在《各子行业全年业绩可观，18Q4盈利较差》报告中提到，2018Q4油价大幅下降的主要因素是1）美国给予若干国家和地区伊朗原油进口豁免。2018年5月美国宣布将重启对伊制裁，其目标是将伊朗原油出口量降为0，但10月初，美国宣布给予若干国家和地区伊朗原油进口豁免，实际上是伊朗原油仍有部分出口，从OPEC月报上看，伊朗原油产量虽有明显下滑，但到2018年12月仍然保持272万桶/日的产量；2）OPEC大幅增产。以沙特为主的主要OPEC国家开始剩余产能主动增产，2018年11月，沙特增产38万桶/日，阿联酋增产9.7万桶/日，一定程度弥补了伊朗原油产量和出口量的下滑。2019年至今，以上导致油价回落的利空因素均已消除。 OPEC重启减产，沙特大幅减产。我们在2018年12月8日外发的《产油国协议减产120万桶/天，有助于原油供需格局改善》提到，OPEC已经开始新一轮减产。2018年12月6-7日OPEC及其盟国在维也纳召开会议，OPEC和非OPEC国家已同意减产120万桶/天，其中OPEC减产80万桶/天（以10月产量为减产基线月再次评估。目前全球原油供需较为宽松，此次OPEC及其盟国合计减产120万桶/天有助于缓解供需过剩的局面。从2019Q1 OPEC减产情况来看，2019年前3月OPEC减产执行率分别为89%、103%和154%，其中3月沙特原油产量为979万桶/日，较2018年12月减少79万桶/日，OPEC减产超出预期。 委内瑞拉原油产量继续下降。根据中国新闻网消息，2019年1月下旬，委内瑞拉政局出现变动；1月23日，委内瑞拉总统马杜罗宣布与美国断交；1月28日，美国宣布对委内瑞拉石油公司实施制裁。由于国内政局动荡，国际恶化，委内瑞拉原油产量大幅下滑，2019年3月，委内瑞拉原油产量仅为73万桶/日，较去年12月下降44万桶/日。 美国给予伊朗原油进口豁免结束。4月22日，根据美国白宫官网消息，美国决定在5月后不再给予伊朗原油进口豁免，对伊制裁的目标仍然是将伊朗原油出口量降为0。2019年3月，伊朗依然保持270万桶/日的原油产量，我们预计，伊朗原油进口豁免结束后，伊朗原油出口量有望迅速下降。 2019Q1，多数炼油以及化工产品价差同比回落。其中乙烯-石脑油、丙烯-石脑油、丁二烯、苯、甲苯、丙烯（PDH）、丁二烯等产品价差分别同比缩小29.3%、12.5%、22.1%、78.1%、30.8%、25.8%和5.9%。 2019Q1，代表石化行业盈利变化趋势的乙烯-石脑油价差平均值为528美元/吨，同比缩小29.3%，环比扩大22.5%。2018Q4，由于油价大幅回落导致乙烯-石脑油价差大幅缩小。除去2018Q4以外，2019Q1乙烯-石脑油价差仍然处在2015Q2以来的最低值。我们认为2019年内，乙烯-石脑油价差仍有回升空间，但全年平均价差会低于2018年平均价差。 丙烯酸类产品价差扩大。2019Q1，丙烯酸产品价差同比扩大29.6%，丙烯酸甲酯价差同比扩大4.6%，丙烯酸丁酯价差同比扩大4.8%，我们认为产品价差同比扩大的主要原因除了下游需求变化影响以外，主要还是丙烯酸类产品的供给出现了重大变化。我们在4月8日外发的《关注危化品安全管理，行业整合大势所趋》中提到，石油化工领域危化品管理重点关注环氧丙烷和丙烯酸，两种产品全国产能在300万吨/年左右，产量在200-300万吨/年左右，目前三大上市公司合计产能占比在20%-30%之间，且环氧丙烷、丙烯酸的制取工艺涉及到氧化法，江苏地区产能占比较高。我们认为，受江苏化工事故影响，丙烯酸及酯供给收缩预期增强，后续产品价格有望继续上涨，价差扩大。 我们将石化行业上市公司分为三个子板块：油气开采、油服、石油化工。由于中国石油、中国石化收入、利润规模远超行业内其他公司，因而我们将单独分析这两家公司。 油服板块上市公司主要包括恒泰艾普、惠博普、*ST准油（）、仁智油服、通源石油、潜能恒信、安控科技、海油工程、*ST油服、中海油服、吉艾科技、海默科技12家公司。 炼化板块上市公司主要包括上海石化、华锦股份、卫星石化、恒逸石化、荣盛石化、桐昆股份、恒力股份、齐翔腾达、泰山石油等30家公司。 2019Q1，3家油气开采行业上市公司合计实现营业收入51.08亿元，同比增长0.01%，环比下降7.45%。其中新潮能源、洲际油气、广汇能源收入同比增速分别为31%、-30%和-2%. 2019Q1，3家油气开采行业上市公司合计实现归属母公司净利润2.91亿元，同比下滑55.66%，净利率5.69%，同比下降7.14个百分点，环比提高0.54个百分点。分公司来看，三家公司盈利均出现下滑，其中新潮能源虽然收入增长31%，但盈利下降近3倍。 2017年以来国际原油价格企稳，石油公司上游资本支出回升，2018年中石油、中石化、中海油上游资本支出共3004亿元，同比+23.6%。根据三桶油2018年报，预计2019年中石油、中石化、中海油上游资本支出分别为2282亿元、596亿元和750亿元（公司预计700-800亿元），合计3628亿元，同比+20.8%。石油公司资本支出增长，带动油服板块收入稳步增长。 2019Q1，12家油服行业上市公司合计实现营业收入227.82亿元，同比增长33.06%，环比下滑37.74%。分公司来看，多数公司收入同比增长，但仁智股份、恒泰艾普、潜能恒信收入下滑严重。 2019Q1，12家油服行业上市公司合计实现归母净利润1.11亿元，同比增长1.12倍，环比扭亏为盈，净利率为0.49%。分公司来看，盈利同比增长较快的公司有惠博普、通源石油、安控科技、ST油服、中海油服等。我们预计2019年三桶油资本支出将进一步提升，油服板块业绩有望继续改善。 2019Q1，30家炼化行业上市公司合计实现营业收入1473.30亿元，同比增长12.35%，环比下降25.71%，我们认为收入环比下降的部分是受一季度春节影响。 PTA-涤纶产业链龙头收入同比增长。2019Q1 PTA价格继续上涨， PTA价格企稳回升，行业四大龙头（桐昆股份、恒逸石化、荣盛石化、恒力股份）2019Q1合计实现营业收入641.68亿元，同比增长21.43%。 2019Q1，30家炼化行业上市公司合计实现归属母公司净利润43.79亿元，同比下降29.28%；净利润率2.97%。分公司来看。国际实业、茂化实华、华科、宝莫股份、中油工程、天科股份、华鼎股份业绩增速较高。 2019Q1 PTA-涤纶产业链龙头盈利同比微增。2019Q1，PTA价格企稳回升，PTA-PX价差回暖，PTA龙头盈利有所改善。PTA-涤纶产业链四大龙头（桐昆股份、恒逸石化、荣盛石化、恒力股份）2019Q1合计归母净利润20.55亿元，同比降低30.1%。 中国石化公布2019年一季报。2019Q1，中石化实现营业收入7175.79亿元，同比增长15.5%；实现归属于母公司股东净利润147.63亿元（折合每股收益0.12元），同比下降21.3%。 勘探与开采：实现扭亏。2019Q1，公司勘探与开采业务实现收入532.77亿元，同比增长24.06%；经营收益21.43亿元，实现扭亏。1Q19，虽然原油实现价格同比仍有所下降（1Q19公司原油实现价格57.66美元/桶，同比下降3.6%），但在天然气价格上涨（1Q19公司天然气实现价格约1.65元/立方米，同比增长12.6%），以及原油产量结构调整（国内原油产量增长、海外原油产量下降）等因素带动下，公司上游业务实现扭亏。 炼油：盈利恢复中。2019Q1，公司炼油业务实现收入2910.05亿元，同比增长1.06%；实现经营收益119.63亿元，同比下降37.06%。1Q19，公司炼油业务实现EBIT3.92美元/桶，较4Q18大幅改善，但仍未达到去年同期水平。由于1月油价整体仍处低位，我们认为炼油业务承担了部分库存压力，从而使得炼油业务板块单季度盈利能力弱于去年同期。随着油价企稳回升，我们期待公司炼油业务板块盈利逐步正常化。 化工：产品产量增长。2019Q1，公司化工业务实现收入1318.44亿元，同比增长5.90%；实现经营收益69.53亿元，同比下降17.74%。1Q19，公司乙烯产量304.9万吨，同比上涨1.8%。除了乙烯产量增长外，其余化工品（合成树脂、合成纤维、合成橡胶等）产量均有不同程度增长。 营销与分销：盈利回归正常。2019Q1，公司营销与分销业务实现收入3314.51亿元，同比增长3.52%；实现经营收益78.66亿元，同比下降11.87%。单季度近80亿元左右的经营收益，基本回到2017-2018年单季度正常盈利水平。 资本支出情况。2019Q1，公司资本支出119.14亿元，同比增长85.75%。第一季度已完成全年资本支出计划的8.74%（去年同期该数值为5.48%）。分业务板块看，公司勘探与开采业务资本支出55.62亿元，同比增长248.28%；此外炼油、化工业务资本支出同比也有50%以上增长。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.49、0.50、0.51元，2019年BPS为6.06元。结合国际石化公司的估值水平，按照2019年EPS及12-14倍的PE，维持“优于大市”投资评级。 中国石油公布2019年一季报。2019Q1，公司实现营业收入5910.41亿元，同比增长8.9%；实现归属于母公司股东净利润102.51亿元（折合每股收益0.06元），同比增长1.0%。 勘探与开采业务：油气当量产量同比增长6.4%。2019Q1，公司勘探与开采业务实现营业额1523.42亿元，同比增长9.21%；实现经营利润143.26亿元，同比大幅增长47.07%。在产量方面，1Q19，公司实现原油产量2.23亿桶（约3023.41万吨），同比增长4.5%；天然气产量283.18亿立方米，同比增长8.9%；实现油气当量产量3.90亿桶，同比增长6.4%。 炼油与化工业务：库存压力、价差回落等使得盈利大降。2019Q1，公司炼化业务实现收入2106.06亿元，同比增长7.01%；实现经营收益29.99亿元，同比下降64.47%。1Q19，公司炼化业务EBIT为1.52美元/桶，同比、环比均出现下降。我们认为炼化业务盈利下降，主要是由于库存压力、化工产品价差回落等因素所致。 销售业务：盈利快速恢复。2019Q1，公司销售业务板块实现营业收入4927.01亿元，同比增长10.42%；实现经营收益35.17亿元，同比增长88.58%。1Q19，公司销售业务板块实现EBIT1.79美元/桶，为2017年以来最好的盈利水平。在经历了4Q18的亏损后，公司销售业务板块盈利已恢复正常。 天然气与管道业务：创2016年以来单季最好盈利。2019Q1，公司天然气与管道业务实现收入1143.46亿元，同比增长16.62%，实现经营收益125.82亿元，同比增长12.47%，为2016年以来最好的单季度盈利。优化天然气产运销方案，加快推进互联互通，进而推动了该业务板块盈利继续增长。此外，天然气进口亏损也大幅减少。1Q19，在进口天然气总量增加的情况下，进口天然气亏损32.89亿元，比上年同期58.24亿元的亏损减亏了25.35亿元。 盈利预测与投资。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.27、0.30、0.31元，2019年BPS为7.01元，维持“优于大市”投资评级。 上半年由于OPEC再次减产、委内瑞拉原油产量持续下滑以及美国取消伊朗原油进口豁免，我们预计2019Q2布伦特油价有望在70-80美元/桶震荡。 我们预计2019年全球油价下半年上涨承压。短期主要关注：（1）OPEC减产执行情况；（2）美国取消伊朗原油进口豁免对伊朗原油出口的影响；（3）页岩油产量增速。 在我们此前的深度报告《石化行业_深度报告：行业景气高点有望出现在2016~2018年20140116》里面我们曾提到，石化行业的景气周期一般为6~8年，我们认为石化行业前两次景气顶点分别出现在2004~2006年、2010~2011年，下一次行业景气顶点有望在2016~2018年出现。目前，石化行业正处于景气周期。 从乙烯-石脑油价差来看，在2004~2006年、2010~2011年，这一价差分别达到了阶段性的高点。目前乙烯-石脑油价差维持高位，石化行业处于景气周期。 2019年PTA仍然有望维持较高盈利。2018年PTA华东均价6448元/吨，同比+24.9%；PTA-PX平均价差1806元/吨，同比+30.4%。我们认为自2017年下半年以来PTA盈利改善，且2018-2019年国内PTA新增产能较少，而下游聚酯产能稳步扩张，我们认为PTA供需有望持续改善，行业景气向上。 我们关注2019年业绩有增量的石化上市公司，包括卫星石化、桐昆股份、恒力股份、新奥股份等，同时关注估值低、分红稳定的中国石化，以及有望受益中石油资本支出增加的中油工程等。 卫星石化。（1）1Q19归母净利润2.20亿元，同比+94%；公司预计上半年归母净利润5.4-6.1亿元，同比增长65-87%。（2）45万吨丙烷脱氢制丙烯项目已投产，我们认为将成为公司2019年业绩增长点。（3）乙烷制烯烃项目积极推进，有望成为原料轻质化龙头。 桐昆股份。（1）涤纶行业龙头。涤纶长丝产能不断扩张，进一步巩固市场地位。（2）PTA产能扩大，目前具备400万吨PTA生产能力，如东洋口港项目有望进一步提高PTA产能，完善产业链配套；（3）参股大炼化。参股20%的浙江石化，拟建4000万吨炼化产能。其中一期2000万吨项目有望在年内竣工投产，有望为公司带来可观的投资收益。 中国石化。（1）估值低，截止4月30日，公司2019年PE11倍、PB 0.93倍，低于国际同行埃克森美孚PE 22倍、PB1.8倍的估值水平。（2）1Q19原油价格整体呈现上行趋势，我们认为有助于一季度业绩环比改善。（3）分红预期。我们认为稳定的分红有助于股息收益率的稳定。（4）中石化销售公司混改推进，我们认为有助于推动公司资产重估。 恒力股份。（1）已完成收购集团660万吨PTA资产，同时配套融资建设2000万吨/年炼化项目。（2）我们预计2019年PTA仍有望维持稳定盈利，从而有助于公司整体盈利。（3）2000万吨炼化一体化项目已产出成品油及化工品，我们预计2019年有望实现投入生产，从而在完善PX上游原料的同时，也有望推动公司利润大幅增长。 中油工程。（1）我国最大的石油工程综合服务提供商。2018年油气田地面工程、管道与储运工程、炼化与化工工程占公司收入比重分别在40%、30%、20%左右，毛利占比分别为40%、20%和30%左右。（2）在手现金充裕，资产状况良好。截止2018年底，公司货币现金为329.5亿元，占总资产的比重为35.1%。（3）我们预计中石油资本支出的提升有助于公司订单、盈利的增长。 新奥股份。（1）20万吨轻烃项目逐步进入试生产，2亿方煤制天然气项目的建成将增加国内气源；（2）剥离农药资产，不断聚焦天然气主业，从而有助于估值水平的提升。 |